2015年国内特高压建设进度明显加快。

今年上半年,蒙西至天津、榆横至潍坊、酒泉至湘潭、晋北至江苏“两交两直”共4条特高压线路获核准并开工。建设特高压直流线路的争议比交流少,我们预计下半年将开工锡盟至泰州、上海庙至山东、滇西北至广东“三直”三条特高压线路。国家电网特高压规划将“三步走”,第一步在“三直”开工后完成,第二步计划“五交八直”在2019年完成。特高压建设明显加快。

特高压“走出去”实现电力“一带一路”升级版。

在国家意志下,特高压“走出去”已获得多项实质性进展:今年上半年,国网独立中标巴西美丽山特高压直流二期项目、与巴基斯坦水电部和国家输电公司共同签署输变电项目合作协议、中标埃塞俄比亚-肯尼亚直流项目、与俄罗斯国家电网和印尼国家电力公司签署合作协议。我们认为,依靠我国在特高压设备制造、工程建设、日常运营等方面的成功经验,特高压“走出去“的步伐将继续加快。

主设备厂家特高压利润弹性超30%。

在上半年“两交两直”的招标中,交流变压器、交流电抗器、直流换流变和直流控制保护市场格局较为稳定,东北电气交流GIS份额提升7%,四方股份首次获得直流换流阀订单,攻下1/4的直流换流阀市常按照今年开工“两交五直”7条线路、市场份额与上半年招标一样的假设,平高电气、许继电气、四方股份、中国西电、特变电工、保变电气对“两交五直”中标规模的收入弹性分别为59%、33%、57%、65%、13%、64%,利润弹性为58%、35%、41%、150%、29%、357%,对应2015年PE分别为22X、19X、34X、45X、21X和46X。综合估值和业绩弹性,推荐许继电气(000400.SZ)、平高电气(600312.SH)、四方股份(601126.SH)。

四方股份:ABB四方突破性中标特高压换流阀 智能电网龙头大幅受益能源互联网+电改

2015年8月4日,国家电网公司酒泉-湖南±800kV特高压直流工程和晋北-南京±800kV特高压直流工程第一批设备中标候选人公示。四方股份与ABB合资公司北京ABB四方电力系统有限公司中标换流阀4个包中的1个,占单个特高压工程招标量的一半。

2015年7月11日,公司发布公告,明确:1、公司实际控制人、控股股东、公司全体董事、监事、高级管理人员承诺自本公告之日起,在未来六个月内不减持其所持有的公司股票;2、多名高管承诺,若公司股票价格连续十个交易日内累计跌幅超过30%,在二级市场增持股票;3、控股股东提出公司2015年中期利润分配预案:以资本公积金向全体股东每10股转增10股。

2015年7月6日,发改委、能源局发布《关于促进智能电网发展的指导意见》。

2015年6月27日,公司发布公告,参股成立宁夏售电有限公司。

1、前期推荐逻辑得到验证;直流特高压进入审批、招标高峰;突破性中标特高压换流阀,未来市场空间广阔,大幅提升上市公司利润我们于2014年10月发布四方股份深度报告,核心逻辑之一是四方股份(ABB四方公司)有望于2015年突破性中标直流特高压换流阀,从而成为特高压最核心设备供应商。此次预中标直流特高压换流阀,印证了我们之前的推荐逻辑。

自2014年起,特高压首次获得从主席、国务院、能源局、发改委和国网的联合推动,“四交三直”7条特高压获批,在2015年地方政府两会上,多个省市政府工作报告明确提出发展特高压。我们认为,直流特高压更受国家领导人、地方政府、技术专家认可,已进入审批、招标高峰,预计2015年下半年,还将有3-4个直流特高压获批。

特高压换流阀是直流特高压工程最核心的设备,承担了交流电与直流电的转换。当前,国内仅许继电气、中国西电、中电普瑞三家公司具有800kV特高压换流阀供货业绩。2014年,ABB四方公司中标南网500kv换流阀;2014年底,ABB四方中标宁东-绍兴直流特高压穿墙套管、断路器等数个标包。

2015年8月4日,ABB四方公司预中标一条直流特高压工程一半的换流阀。我们预计,随着ABB四方公司切入特高压换流阀市场,有望在未来的直流特高压建设高峰中持续突破,大幅提升四方股份利润。同时,四方股份牢牢占据了直流特高压工程保护信息管理子站、稳定控制装置、监控系统等市场,未来将持续受益。

2、管理层持续看好公司未来。

2014年12月底,四方股份二股东福瑞天翔清算,26,632,609股分配至92名股东。其中,7名董事、监事和高管共持有7145351股。此7名管理人员持有的股份在2015年6月底解禁,且每年只能出售持有股份的25%。随着股份分配至个人,公司管理层将投入更大的热情推动公司做大做强。另外,董事长、总裁、董秘等多名高管持有四方集团股份,且未纳入本次分配;纳入本次分配的高管仍有股份留在四方集团,我们认为,这代表公司管理层持续看好公司未来。

2015年7月,公司多名管理层承诺,未来六个月内不减持其所持有的公司股票,股价跌幅过大将买入股票,代表管理层对公司发展有信心。

3、参股售电公司,智能电网龙头有望成为能源互联网龙头,受益电改电改方案明确储能技术、信息技术与微电网、智能电网融合,随着分布式发电、特高压、智能电网、微电网、新能源汽车、信息技术、储能技术的融合,能源互联网已成为行业不可阻挡的趋势。四方股份作为智能电网、配网自动化龙头,有望成为能源互联网龙头。

而随着电改的实施,多种售电主体将成立,供水供气公司、新能源发电企业、电力设备企业、高新技术开发区等都可能进入售电行业,而部分公司不具备电力控制保护、调度、运行、检修、故障处理、配网建设的经验及能力。我们认为,此类售电主体,将需要专业的调度、运行、检修、控制保护、故障处理公司作为支持。

四方股份作为智能电网、配网自动化龙头,将可能为新成立的小型电网公司提供相关技术支持,并从设备销售向技术支持、运行维护转型。

四方股份积极进军售电侧,参股售电公司,未来有望成为成为兼具设备生产、检修运营的专业配电售电公司。

4、设立四方创能、四方开关两公司,进军薄膜太阳能电池组件领域,进一步拓展低压一、二次设备市场2015年3月2日,四方股份发布公告,设立北京四方创能光电科技有限公司和南京四方开关有限公司。

公司是国内领先的输变电一、二次设备核心供应商,而公司一次设备主要集中在高压部分。设立北京四方则可为实现铜铟镓硒(CIGS)薄膜太阳能电池组件大规模产线设备国产化、产业化、系列化,全面进入市场推广销售奠定坚实基矗通过设立四方开关,可以为电网公司提供包含一、二次设备在内的全系列智能配电网产品及解决方案,提升低电压一、二次设备的市场占有率。

5、银行安防、新能源新材料等电网外市场取得快速突破公司在银行安防持续取得突破。公司有雄厚技术积淀,且银行安防、监控、后台管理等市场空间巨大,随着业务的突破,明后年有望成为增长亮点,预计有望带来千万到数千万级别的净利润;公司安防系统还可能突破至其他工业领域,大幅提升收入。此外,公司在新能源、新材料等领域的研发和储备较多,未来更多新业务有望进一步拉动网外业务增长。

平高电气:特高压交流组合电器龙头地位稳固 订单将逐步进入交货期

公司发布2015年半年度报告:2015年上半年公司实现营业收入19.41亿元,较上年同期上升18.83%;实现净利润3.12亿元,较上年同期增长21.53%;实现归属于上市公司股东的净利润2.94亿元,较上年同期增长14.23%;公司基本每股收益为0.26元,较上年同期增长8.83%。

2.我们的分析与判断

(一)、经营业绩相比第一季度明显企稳回升

由于2015年第一季度特高压组合电器交货较少,公司第一季度归属净利下降超过70%,毛利率下降了5.73个百分点。二季度特高压组合电器交货节奏趋于正常,毛利率、归属净利均止跌回升。归属净利增长14.23%,毛利率同比上升0.46个百分点。具体来看:

组合电器(GIS):占公司营业收入的比重超过80%,实现营业收入15.62亿元,同比增长38.29%。毛利率提高0.84个百分点。该业务的较快增长一是受益于特高压GIS间隔交付数的较快增加。另外,平高东芝的并入也有利于公司组合电器业务的整体增长。

备品备件:实现营业收入1.31亿元,同比增长103.6%,同时毛利率增加9.14个百分点。

敞开式六氟化硫断路器、高压隔离开关和接地开关:由于组合电器具有占地面积孝故障率低、免维护等各个方面的优势,敞开式设备的市场空间逐渐减小是必然趋势。这两项业务的营业收入分别下滑56.4%和5.1%。毛利率分别下降21个百分点和下降2.32个百分点。

(二)、期间费用率略有上升

公司2015年度上半年期间费用率为12.0%,同比略增0.30个百分点。其中销售费用控制的较好,在营业收入同比大幅增加的情况下,销售费用基本保持不变,销售费用率同比下降0.7个百分点。

而管理费用率则上升0.8个百分点,原因是无形资产摊销(研发支出转入和平高东芝的并入使无形资产增加较多)和员工工资支出增加。财务费用率小幅上升0.2个百分点,原因是汇兑损益增加及利息支出有所增加。

(三)、预收账款及存货大幅增加

公司半年报中主要财务指标基本保持了稳定,其中预收账款及存货大幅增加,预示着公司下半年的业绩增长动力较为强劲。其中,预收账款从2014年期末的3.64亿元大幅增加至现在的6.54亿元。存货从2014年期末的13.1亿元大幅增加至现在的19.6亿元,主要是在产品增加较多,由2亿元增加至7亿元。

(四)、特高压组合电器订单已进入集中交货期

公司特高压交流组合电器龙头地位稳固。公司在2014年下半年新开工的“两交”线路中共新接27个间隔订单,其中7个已于去年四季度交货,由于组合电器的交货周期一般不超过1年,因此其余20个间隔大概率上均将于2015年确认收入。在今年上半年完成招标的“蒙西至天津南”、“榆横至潍坊”两条特高压交流线路的招标中,公司斩获29个特高压组合电器间隔,收获订单金额近27亿元,这29个间隔也将集中于今年下半年和明年上半年交货。公司的特高压组合电器订单已进入集中交货期,公司今年的业绩高增长基本确定。

(五)、加快整体上市、解决同业竞争、完善产业布局

公司已启动了非公开发行工作,拟募集资金不超过人民币50亿元,用于收购平高集团部分经营性资产、海外EPC建设项目配套、海外建设工厂、项目增资及补充流动资金等。国家电网公司在年中工作会上表示“要加快产业单位整体上市步伐,强化上市公司市值管理。推进公司系统上市资源整合,提高市场竞争力”。公司本次通过增发将集团部分经营性资产注入上市公司响应了国家电网公司加快产业单位整体上市步伐的号召。另外,集团的部分资产如平高通用电气从事的是中压开关业务,而上市公司建成的天津中压基地也是在布局配网业务,两者之间存在着同业竞争,本次整体上市将解决这一问题。最后,公司将募集资金投向海外EPC建设项目配套和海外建厂是为了完善公司的产业布局,通过海外EPC总包和海外建厂带动公司的高端电力设备“走出去”。

特变电工:加大投资力度 新能源产业发展提速

特变电工能源电力设备产业园项目,打造张家口风光发电设备制造中心。特变电工控股公司特变电工新疆新能源股份有限公司为紧抓市锄遇,提升新能源公司核心竞争力,拟在河北省张家口市设立子公司,以该子公司为主体投资建设特变电工能源电力设备产业园项目进行逆变器的研制及销售,并获取风、光资源,进行开发建设,该电力设备产业园总投资20,010万元。该项目建成后年产1500MW 太阳能光伏逆变器产品,达产后年营业收入37,500万元,利润总额2,214万元,总投资收益率13.20%,项目全部投资回收期6.3年(所得税后),项目预期财务效益较好。新能源公司投资建设电力设备产业园项目,能获得大量的风、光资源配置,有利于新能源公司长期、健康可持续发展;新能源公司在市场中心建设电力设备产业园,可以提升新能源公司对客户的服务能力,有利于新能源公司树立品牌,增强企业影响力及市场竞争力。

关联投资建设优质坑口电站,利用优势发展疆电外送配套电源项目。为充分利用公司自身煤炭资源优势,促进国家大型能源战略的实施,为公司创造新的利润增长点,天池能源拟在新疆准东地区五彩湾投资建设新疆准东五彩湾北一电厂2×660MW 坑口电站项目;该项目投资总额52.2亿元,其中20%为资本金,80%为银行贷款。资本金104,544万元由特变电工及公司参股28.14%的新疆众和向天池能源同比例增资扩股,天池能源以该资金向其全资子公司新疆准东特变能源有限责任公司增资扩股解决。该项目是准东煤电基地的主力坑口火电厂之一、准东至华东特高压直流输电工程“疆电外送”配套电源项目,为华东地区远距离输电。按照年均发电6,000小时计算,年均营业收入14.55亿元,年均利润总额5.79亿元,年均净利润4.34亿元,具有较好的经济效益。

输变电成套工程业务持续增长,将大幅受益于国家的一带一路战略。特变是国际业务拓展最成功的输变电企业,也是目前规模遥遥领先的企业,得益于公司领先的商业模式、高超的商务能力和强大的执行力。2014年输变电成套工程业务实现营收34.88亿,同比增长19.31%,毛利率增加5.52%至28.09%。截止14年底,正在执行及尚待执行的国际成套合同金额超过33亿美元,同比增长超过10%,国际工程建设周期一般为2-3年,2015年开始进入收入集中确认期,预计将迎来输变电成套工程的大幅增长。国家去年底推出一带一路战略,国家电网响应提出电网的一带一路,而特变电工已经在一带一路沿线国家耕耘了数年,已经参与了当地输变电总包项目,积累了很多的口碑,在国家一带一路大战略下,特变输变电成套工程业务将迎来非常大的发展。

新能源业务拟港股上市,解决资金瓶颈后将迎来很大发展空间。公司董事会会议通过了子公司新特能源股份有限公司增资扩股的议案,本次增资价格为6.84元/股,增资完成后,特变电工持股比例为71.65%,仍为新特能源控股股东。14亿元资金中6亿元用于补充项目建设资本金,8亿元由新特能源向其控股子公司新能源公司增资,用于光伏电站、风电场建设及运营,扩大新能源公司系统集成业务规模。为做强做大公司新能源产业,公司控股子公司新特能源拟在香港联交所主板发行上市。分业务来看,多晶硅去年产量1.7万多吨,盈利超过4亿,仅次于保利协鑫,今年预计2万吨,价格今年以来有所下降至17-18美元/公斤,成本也在持续下降,预计整体多晶硅盈利保持平稳;光伏和风电EPC 和BT 预计为1GW 左右,其中BT 比例会提高,盈利水平将持续有大幅度提升,同时开始建设持有部分光伏电站,预计在500MW 左右。随着香港上市解决资金瓶颈问题后,新能源业务未来有较大发展空间。

特高压建设进度加速, 2015年核准建设项目数翻番。特高压依旧是投资重点,2015年特高压建设明显提速。特高压工程从2005年示范工程发展至今,取得了长足进步。2013年,特高压直流和交流低于预期,仅批复一条浙北-福州特高压交流。2014年,特高压迎来了新的发展阶段,能源局提出十二条跨区送电通道,国务院认可通过调节能源结构来治理雾霾,特高压治理雾霾逐步被各方接受,同年,“两交一直”获得批复并开工建设。2015年,截止目前特高压上半年就核准“两交三直”,同时国网新疆分公司将开展两条特高压直流±1100kV 线路的建设,是在哈郑线路后第二条和第三条“疆电外送”特高压直流输电通道。特变电工秉承自身在变压器行业的优势,将会在接下来的特高压投资高峰期内获得可观的收入和盈利。

中国西电:特高压持续推进+“一带一路”打开成长空间

公司继续中标榆横-潍坊1000千伏交流特高压工程,“一带一路”助推打开海外成长空间。由于直流特高压建设速度不及预期,我们下调2015-16年EPS至0.22/0.29元(原0.23/0.30元),考虑到公司海外市场成长空间或将加速打开,我们根据行业平均给予2016年36倍PE得到10.51元目标价(原5.96元)。

特高压建设持续推进,交直流龙头企业充分受益。公司继续中标榆横-潍坊1000kV特高压交流工程,大气污染治理“四交五直”,现已公布中标结果“四交一直”,公司累计中标65.29亿元。目前,酒泉-湖南、晋北-江苏特高压直流工程正在招标,我们预计下半年其余“三直”特高压工程有望核准招标,作为特高压交直流关键设备龙头企业,我们认为受益于特高压建设持续推进,公司业绩将保持快速增长。同时,公司通过精益管理模式,产品综合毛利率有望进一步提高。

“一带一路”助推高端设备走出去。2015年6月,西电集团与俄罗斯国家电网签署合作协议,致力于西电产品在俄罗斯市场进行设备认证、当地化生产、研发以及实现EPC项目等。我们认为俄罗斯市场的全方位开辟,有望助推高端成套设备走出去,成长空间或将加速打开。

与GE合作持续发酵,有望迎来收获期。公司与GE合作弥补二次设备领域短板,现阶段公司产品均已进入海外认证、国内试验阶段,我们预计公司产品将在国内、欧美等市场取得不断的突破,未来一次设备出口、二次设备内销有望迎来收获期。