原标题：【电新-双杰电气(300444)】邵晶鑫、孟兴亚：蓄势待发的隔膜潜力新星-20171024

受原材料涨价与东皋产线仍在调试影响,三季报业绩有所下滑:公司发布2017年三季报，公司2017前三季度实现营业收入8.62亿元，同比增长52.2%；实现归母净利润3065.9万元，同比下滑37.06%；实现扣非归母净利润2938.1万元，同比下滑39.15%。

公司收入与归母利润增速反差较大的主要原因是：1）收入端，子公司无锡变压器、云南益通美尔、北京英杰融创自2016年7-9月陆续并表带来了增量；2）利润端，参股公司天津东皋膜四条新生产线陆续进行安装调试和运行，效益尚未完全体现，目前仍处于亏损状态；公司北杰新能、南杰新能等新业务板块，目前处于业务开拓阶段，收益尚未体现，目前仍处于亏损状态；因市场竞争加剧，原材料价格持续上涨，影响了产品毛利率，从而使公司净利润受到影响。因此公司三季报收入端增速明显高于归母利润增速。

东皋膜二期建设进展顺利，成功开拓比克电池。公司已对天津东皋膜进行四次增资，目前持股比例达到45%，是东皋膜第一大股东。东皋膜在建二期湿法隔膜项目，总产能2亿平米，目前1-3线已进入批量试产并实现供货，4线安装和净化工程基本完成。10月份东皋膜与比克电池签订供货框架协议，比克计划在今年剩下月份月均采购隔膜800万平米；2018年采购1.32亿平。

与比克的合作一方面将表明公司产品性能得到认可，符合市场需求，后续有望开拓更多客户；另一方面，如果比克的采购计划顺利执行，那将大幅消化东皋的湿法隔膜产能，将大幅增厚公司业绩。

配电设备行业领军者布局积极新能源产业链：公司成立于2002年，主营配网侧的一二次设备，包括开闭站、高低压成套开关、环网柜等，其中开闭站、环网柜、箱式变电站等产品在国网与南网的相关招标中名列行业第一梯队,2016年公司收购无锡变压器后，进一步完善配电设备产业链，同时也顺应了国网更新的配电台区招标趋势

基于对新能源车与电力体制改革机遇的判断，公司目前已由配网设备主业扩展出锂电池与智慧能源两大领域。锂电池方面，公司目前已参股潜力“隔膜”企业“天津东皋”43.0%股权，2017年5月，“天津东皋膜”年产2亿平方米电池湿法隔膜第一条生产线运行，第二、三、四条生产线主体生产设备已交付安装，计划向重点向远东福斯特、力神、比克等客户推广。智慧能源方面，公司主要布局微电网及增量配电网建设、运营，主要产品包括分布式光伏、电动汽车充换电设施、电能质量治理、售电。

员工持股与配股顺利完成，继续为公司发展砥砺奋进: 2017年4月公司完成了第一期员工持股计划，成交均价25.55元/股，合计金额2.18亿。2017年8月公司完成配股，参与股东合计认购股份4215.8万股，配股价格为7.15元/股，共募集资金3.01亿元，其中6912.8万元投入综合能源关键技术研发平台建设项目（配网智能化与分布式微网项目），2.35亿用于补充流动资金。员工持股与配股的顺利发行为公司后续经营发展补充了资金实力，我们持续期待公司先前布局的成果落地。

我们认为公司在配网一次设备领域稳居行业前列，补充无锡变压器后产业链更加齐全，其中环网柜产品位居行业前列。未来跟随电改与新能源车政策步伐，公司已积极拓展锂电池与智慧能源两大领域，目标打造综合能源服务商。东皋膜二期项目产能释放顺利，与比克合作有望大幅消化公司产能，同时在产品得到认可后将继续拓展优质客户，实现规模化产销后将大幅增厚公司业绩。我们假设天津东皋2018年全部并表，预计2017-2019年净利润分别为0.96/2.41/2.96亿元，2017-2019EPS分别为0.29/0.74/0.91元。

风险提示事件：配网设备销售不及预期，国家电网投资不及预期，电改政策推进不及预期风险，天津东皋、无锡变压器业绩不及预期风险。

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